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Osservatorio Global Bond – La Fed si avvia a proseguire la stretta monetaria

Osservatorio Global Bond – La Fed si avvia a proseguire la stretta monetaria

Riccardo Foa* scrive in esclusiva per Citywire.it il commento mensile di Tosetti Value su fondi e gestori dell'asset class Obbligazionario Globale.

I “minutes” della riunione del Comitato Esecutivo tenutasi il 26/ 27 aprile scorsi, resi noti il 18 maggio, hanno inaspettatamente evidenziato l’intenzione della Fed di proseguire nel prossimo futuro nella stretta monetaria avviata a dicembre 2015. La maggioranza dei Membri votanti del FOMC (Federal Open Market Committee), infatti, si è detta favorevole a un nuovo rialzo del tasso di riferimento – oggi pari allo 0.50% - già a giugno a condizione che l’inflazione prosegua nell’avvicinarsi all’obiettivo fissato al 2% e che il mercato dell’impiego si mantenga solido. In tal senso a maggio sono tuttavia stati aggiunti appena 38.000 nuovi posti di lavoro – minimo da settembre 2010 – dato in palese controtendenza rispetto al recente passato.

La Banca Centrale ha espresso moderato ottimismo circa la crescita economica, destinata ad accelerare dopo il deludente primo trimestre 2016, e riguardo al recente miglioramento delle condizioni dei mercati finanziari su scala globale. Janet Yellen, durante un’audizione all’Università di Harvard, ha confermato di ritenere appropriato un graduale incremento del costo del denaro nei prossimi mesi in considerazione dei recenti progressi dell’economia nordamericana. Benché le probabilità di un ritocco del tasso di riferimento a giugno o luglio – catturate dai futures sui tassi – siano balzate dal 20% prima dei succitati “minutes” al 60% a fine maggio, la reazione del mercato obbligazionario appare - almeno per il momento - molto blanda. La curva dei titoli di Stato di Washington, infatti, nella seconda metà di maggio è salita di una decina di punti base appena lungo tutto l’arco delle scadenze, ma si mantiene abbondantemente al di sotto del livello di inizio anno.

Lo spread tra gli yield dei bond corporate “investment grade” e dei Treasury, inoltre, è rimasto sostanzialmente invariato nelle ultime settimane. Il differenziale tra gli “high yield” e i Governativi è addirittura sceso in misura prossima ai 40 punti base, in parte grazie al recupero del prezzo del greggio che si è ripercosso favorevolmente sulle emissioni delle società energetiche. I rendimenti dei titoli di Stato dei paesi emergenti – sia asiatici sia sudamericani – storicamente molto sensibili alla politica monetaria USA, infine, sono leggermente aumentati a maggio, ma restano abbondantemente al di sotto dei valori di fine 2015.

Di tenore diametralmente opposto appaiono le dichiarazioni di intenti della BCE espresse dal Governatore dopo la riunione del Comitato Esecutivo del 2 giugno. L’Eurotower prevede, infatti, di lasciare inalterati a zero e a -0.40% il tasso di riferimento e quello sui depositi bancari presso sé medesima per un prolungato periodo di tempo.

Il Quantitative Easing di Francoforte comprenderà, inoltre, come annunciato a marzo l’acquisto di obbligazioni corporate a partire dall’8 giugno prossimo e la prima tranche del nuovo programma di rifinanziamento bancario a lungo termine (TLTRO) con tassi potenzialmente anche negativi sarà erogata il 22 giugno. Draghi – pur esprimendo moderato ottimismo sulle prospettive di crescita dell’Area Euro - non ha escluso l’eventualità di ricorrere a ulteriori misure di stimolo in futuro qualora necessarie a ravvivare l’inflazione. Le previsioni della BCE riguardo alla variazione dei prezzi al consumo, in tal senso, si attestano attualmente allo 0.2% per 2016, all’1.3% per il 2017 e all’1.6% per il 2018, livelli in tutti i casi inferiori al target (2%). Il contenutissimo costo dell’indebitamento dei Governi e delle Corporate del Vecchio Continente – ulteriormente diminuito durante il mese di maggio - rispecchia la stagnazione dei prezzi e l’espansione monetaria in atto in Europa.

In un simile contesto il mercato obbligazionario nei paesi avanzati appare oggi caratterizzato da rischi crescenti e soprattutto estremamente asimmetrici in considerazione del limitatissimo spazio per un’ulteriore flessione dei rendimenti. Le curve nordamericane, in particolare, sembrano ampiamente sottostimare l’eventualità di un’accelerazione dell’inflazione negli USA in grado di rendere più aggressivo e veloce il restringimento della politica monetaria della Fed.

Il corso dei titoli di Stato e Corporate europei potrebbe, invece, risentire di fattori geopolitici - quali la possibile uscita della Gran Bretagna dall’Unione Europea – e delle incerte condizioni del sistema bancario continentale gravato da oltre 900 miliardi di Euro di crediti in sofferenza. Alcuni tra i maggiori fondi obbligazionari presentano, pertanto, attualmente un’elevata esposizione al debito emergente. Quest’ultimo offre ancora rendimenti elevati, ma trarrebbe grave nocumento da un repentino rialzo del costo del denaro negli USA o dall’incremento dell’avversione al rischio su scala planetaria.  

*Riccardo Foa è partner, executive director e capo della ricerca presso Tosetti Value SIM di Torino, dove lavora dal 2006. In precedenza, ha svolto il lavoro di hedge fund analyst presso Banca del Ceresio Group dal 2000 al 2006.

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